Читать «Инвестиционные рычаги максимизации стоимости компании. Практика российских предприятий» онлайн - страница 63

3. Требуемая доходность по заемному капиталу компании не равна:

• зафиксированной купонной ставке по размещенному ранее облигационному займу или размещаемому в данный момент облигационному займу. Например, нефтяная компания «Сибнефть» в январе 2002 года разместила еврооблигации с купонной ставкой 11,5 %. Доходность к погашению оказалась ниже объявленной купонной ставки – 10 % годовых в валюте. Предположение о верном отражении рынком оценки риска компании позволяет заложить в расчеты оценку требуемой доходности по заемному капиталу компании на уровне 10 – 10,5 % годовых в валюте. Другой пример демонстрирует обратную ситуацию, когда объявленная купонная ставка ниже требуемой доходности. Заем ОАО «Газпром» на сумму 5 млрд руб. со сроком обращения 1080 дней и с купонным периодом 180 дней фиксирует ставку полугодового купонного дохода 7,5 %. Эта ставка на начало 2004 года не отражает текущую оценку суммарной величины безрисковой доходности и премии за риск компании, однако длительный период размещения позволял ожидать выход на эти значения в будущем. В момент размещения облигации продавались с дисконтом (ниже номинала), но для компании такое финансовое решение позволяло ослабить текущие купонные выплаты (ниже фактически положенных значений) и перенести бремя финансовых платежей на конец 2005 года. Рекомендация: текущая требуемая доходность должна определяться по доходности к погашению – то есть расчетно, с учетом котировок облигаций на рынке;

• процентной ставке по банковской ссуде, привлеченной ранее. Ситуация на рынке может существенно измениться или риск компании поменяться (компания увеличит финансовый рычаг, увеличится коммерческий риск), в результате чего прежнее значение ставки, зафиксированной в договоре займа, не будет отражать текущую оценку риска;

• текущей доходности выплачиваемых процентных платежей по отчетности. Например, если по последнему бухгалтерскому отчету займы компании (платные заемные средства) составляли 20 млн рублей, а процентные платежи, закладываемые в годовой бюджет на следующий год, предполагаются на уровне 2,2 млн рублей, вывод о величине требуемой доходности на уровне 11 % годовых (2,2/20 = 0,11) будет неверен. Некоторые виды займов могут иметь период отсрочки (льготные периоды) и отсутствие процентных платежей в бюджете или низкие значения еще не означают низкой требуемой доходности, предъявляемой инвесторами к компании. Так, привлекаемый в 2002 году «Роснефтью» кредит на 200 млн долл. сроком 54 месяца имеет одногодичный льготный период, то есть процентные платежи будут возникать не сразу, а только через 12 месяцев после получения. По кредитному договору сумма 200 млн будет погашаться за 42 месяца равными долями с процентной ставкой LIBOR + 3,65 % годовых;