Читать «Инвестиционные рычаги максимизации стоимости компании. Практика российских предприятий» онлайн - страница 119

PVTS = Ставка налога на прибыль x Величина заемного капитала.

Следовательно, метод APV хорошо подходит для проектов, в которых изначально известна поддерживаемая величина заемного капитала по периодам времени. Метод WACC допустим для оценки финансовых выгод проектов, по которым поддерживается фиксированная величина финансового рычага. В методе WACC предполагается, что величина займа пропорциональна стоимости. Чем больше стоимость, тем больше займов может быть привлечено. Чем больше займов, тем больше налоговые выгоды.

Дальнейшее развитие метода APV позволило внести еще ряд корректировок второй компоненты, например отразить дополнительный финансовый риск потери платежеспособности: APV = NPV0 + PVTS – PVFD. Потери платежеспособности (величина PVFD) могут быть учтены через введение двух оценок:

1) вероятности финансовых затруднений (банкротства);

2) потери стоимости (из-за прямых и косвенных издержек финансовых затруднений).

В практических расчетах оценка потери стоимости вводится по отраслевой статистике падения капитализации из-за возникающих финансовых трудностей. Для отраслей с наличием сервисных услуг, с большой долей интеллектуального капитала оценки потери стоимости выше (достигают 30-50 % исходной стоимости, оцененной до возникновения финансовых затруднений). Для компаний с высокой долей ликвидных материальных активов, без сервисных обязательств отмечается потеря стоимости в диапазоне 10 – 20 %. Если вероятность наступления события составляет 1 % (0,01), а приведенная потеря стоимости 20 %, то при текущей стоимости компании (EV) в 100 единиц, величина PVFD составит 100 x 0,01 x 0,2 = 0,2 единицы.

Один из методов оценки вероятности наступления финансовых затруднений – метод кредитного рейтинга (по одному или нескольким показателям финансовой устойчивости). Чем больше финансовый рычаг, тем выше вероятность отказа от погашения финансовых обязательств. Один из вариантов увязки рычага и вероятности банкротства – оценочные таблицы рейтинговых агентств, например S&P. На основе мировой статистики дефолтов корпоративных облигаций за последние 20 лет агентство S&P разработало таблицу вероятности отказа от выплаты эмитентами основной суммы и процентов по облигациям в привязке к присвоенному рейтингу (табл. 45).

Таблица 45

Оценка рейтинговой компанией S&P вероятности дефолта по шкале кредитного рейтинга, %

Добавленная за счет финансовых решений стоимость проекта может быть найдена как сумма операционных выгод и выгод налогового щита (PVTS) за вычетом дополнительно возникающих издержек банкротства (прямых и косвенных) – PVFD.

Данные, демонстрирующие определение оптимальной структуры капитала методом APV для компании ОАО «Центртелеком», приведены в табл. 46. Оценка потери стоимости, приведенная к текущему моменту времени, предполагается на уровне 25 % от текущей стоимости компании.

Таблица 46

Диагностирование финансовых выгод методом APV. Данные – ОАО «Центртелеком» на 2005 год, млн руб.